内容摘要
2021年甲醇价格冲高回落，成本先扬后抑，上游利润前高后低，内贸流向两度改变，进口利润反复博弈盈亏，下游除醋酸外利润多数走弱，需求前景难言乐观，国内产能产量继续增加，明年焦炉气甲醇投产较多，进口同比下降明年或可恢复，下游开工前高后低，明年下游投产计划不多，库存较去年显著去化，2022年甲醇平衡表转向宽松，整体供大于求，加之宏观经济氛围不佳，中线或承压下行。
核心观点
国际方面，美联储迫于高通胀压力很可能会加速taper的步伐，市场预计美联储明年上半年将开始加息，大宗商品价格相对承压。
原油方面，明年一季度油市大概率进入累库阶段，油价震荡偏弱可能性较大。
国内方面，中央经济工作会议指出，坚持先立后破，高质量发展不仅是质的提升，量的合理增长依然重要，新增可再生能源和原料用能不纳入能源消费总量控制。
供给方面，国内外均有新增产能投放，能耗双控强度将下降，明年进口预计回升。
需求方面，宏观经济下行，终端需求疲软，需求前景难言乐观，但也不排除阶段性有经济政策刺激的可能性。
估值方面，原油震荡偏弱，煤炭价格承压，估值存下跌逻辑。
策略方面，短期延续震荡，中期或承压下行，长期运行区间1800—3000元/吨。
正文
01价格及产业利润回顾
1.1 甲醇价格冲高回落，关注结构转变可能
2021年甲醇价格整体冲高回落，上半年国内价格重心上移，国际价格维持高位运行，下半年国内外价格冲高回落，总体呈现倒V型反转走势一季度，伴随着疫苗接种疫情缓和，宏观经济回暖，终端需求恢复，原油等大宗商品维持偏强运行，甲醇下游行业利润显著改善，甲醇价格整体重心上移二季度，市场开始热议碳中和概念，煤炭价格大幅上涨，甲醇煤制成本显著抬升，尽管5月中旬后伴随着下游烯烃全面亏损负反馈，甲醇价格短期有所回落，但6月中旬聚烯烃价格触底反弹，烯烃行业利润快速恢复，甲醇价格再度企稳回升三季度，煤炭价格进一步大涨，西北煤化工限产加重，9月下旬甲醇价格进入快速上涨期，一方面华东限电部分甲醇库区暂停外运，短期供需错配，另一方面，国庆节前下游抓紧补货，加之叠加能耗双控深化，限气减产，进口缩量等利好预期四季度，受国庆节期间欧洲天然气暴涨影响，节后甲醇煤制成本及进口成本继续飙涨，推动国内甲醇价格大幅上行，国内多地价格一度超过4000元/吨，但10月中旬后发改委果断出手干预煤炭市场，煤炭价格应声回落，成本塌陷影响下甲醇价格快速回落，11月国内限气减产叠加烯烃重启，甲醇供需有所改善，但进入12月改善进度放缓，加之宏观经济下行，终端需求疲软，甲醇短期维持震荡偏弱格局
基差，月差方面，同样在10月中旬达到阶段性高点后回落，考虑到四季度价格都是冲高回落的情况，可以参考MA1905合约基差及月差的未来走势，后期重点关注甲醇供需，成本及下游利润变动，看能否从目前远月贴水的back结构转变为远月升水的contango结构。
1.2 成本先扬后抑，利润前高后低
成本方面，受碳中和，能耗双控相关政策影响，2021年前三季度煤炭价格持续上涨，成本推动成为今年甲醇上涨最强支撑但10月中旬以后，考虑到冬季电厂保供维稳的强烈政治需要，发改委通过价格法对煤炭进行政策性降价调控，碳中和等相关概念迅速淡化，甲醇样本成本从10月下旬接近4200元/吨回落至12月初的2660元/吨考虑到煤炭主产区产量恢复至高位，而下游电厂煤炭库存水平已经达到历史同期最高，且还在继续累库中，因此煤炭现货价格后期仍存在较大下行压力，甲醇煤制成本也不排除再度下行的可能利润方面，甲醇生产利润2021年前高后低，上半年总体维持正利润水平，但伴随着成本上移，利润不断走弱，下半年多数时间维持负利润水平，并在今年10月下旬创历史新低，目前利润水平仍维持低位运费方面，2021年全年内蒙至鲁北运费大致维持在150—350元/吨震荡区间，目前运费水平高于历史同期，一方面与冬季北方雨雪天气路况有关，另一方面考虑到内地库存压力不大，内地工厂可能对未来市场预期较差，仍愿意让利出货
1.3 内贸流向两度改变，进口利润博弈盈亏
国内贸易方面，2021年沿海到内地价差，上半年以震荡运行为主，下半年经历了先降后涨的过程上半年，由于内地新增产能，加之沿海进口量偏少，内地货源不断运抵港口补充下游所需，此阶段内地到沿海的甲醇贸易窗口多数时间维持打开状态下半年，伴随着甲醇价格上涨，烯烃利润恶化负荷下降，加之外围装置多有恢复，进口量有所增加，9月份起内地到沿海价差持续走弱，国庆节后内地价格逐渐全面升水华东，部分沿海甲醇回流内地，贸易流向发生逆转，但之后伴随着内地现货价格高位回落，12月份内地价格再度贴水华东，部分内地货源重新流入沿海，贸易流向再度发生改变
进口贸易方面，2021年全年仅5月，7月，9月，12月存在进口利润，其他月份多数时间进口维持倒挂今年进口价格高位开年，而国内价格受产能增加影响偏低，因此进口年初起便出现倒挂，后伴随着国内价格上涨，进口利润有所恢复，但6月后伊朗美金加点大幅增加，进口利润再度转弱，全年经历了多次类似的内外盘价格博弈，目前仍难言进口利润稳定出口方面，中国到东南亚转口利润今年稳中有升，转口贸易窗口始终打开，但受疫情，运力及外需体量等因素限制，甲醇转口量环比增加，但绝对值有限
1.4 下游利润多数走弱，需求不佳难言乐观
烯烃利润方面，2021年西北及华东地区甲醇制烯烃利润冲高回落，2月下旬达到年内最高，10月中旬达到年内最低年初，随原油价格上涨，烯烃下游化工品价格快速上行，而甲醇价格反应相对迟钝，此时烯烃利润大幅上涨但随后，甲醇价格开始反弹，聚烯烃价格反而因需求疲软等原因高位回落，烯烃利润持续下行，5月份全行业已出现亏损局面，之后聚烯烃随原油价格上涨而触底回升，烯烃利润有所恢复但高度有限下半年，伴随着甲醇价格不断上涨，烯烃利润再度下行，9月份开始加速下跌，并在10月初创历史新低，期间沿海及内地多套烯烃装置降负或检修，部分一体化装置停掉烯烃外卖甲醇10月中旬后，伴随着煤炭价格下跌，甲醇跟随成本回落，烯烃利润快速回升，但目前来看仍处于历史偏低水平，整体情况难言乐观
传统需求方面，2021年醋酸利润最为抢眼，年内分别在4月底和9月底两次创历史新高，四季度开始震荡回落，目前绝对利润仍处于历史偏高水平，其他下游受终端需求疲弱影响，整体表现弱势，其中甲醛受下游建材影响较大，利润表现最差，目前处于偏低水平，二甲醚，MTBE利润四季度虽有所回升，但受需求预期所累高度有限，目前也均处于中下水平。
02
基本面分析
2.1 产能产量继续增加，关注焦炉气甲醇投产
2021年，我国甲醇产能增加约7.5%，国内精甲醇产量约为6782万吨，高于去年的6220万吨其中，甲醇周度平均产量为130万吨，高于去年的119万吨，甲醇月度平均产量为565万吨，高于去年的518万吨，国内甲醇平均开工率70.17%，高于去年的68.09%2021年我国甲醇产量上升的原因，一方面是新产能投放，据统计2021年我国新增甲醇产能785万吨，且多数投产时间在上半年，国内有效产能基数显著变大，另一方面是国内平均开工率高于去年，尽管今年存在能耗双控的煤制甲醇额外减产，但甲醇价格偏高使得天然气，焦炉气装置持续运行，且今年疫情防控更加到位，四季度前宏观氛围整体向好，利于甲醇的生产和销售2022年，以焦炉气甲醇为主的新产能会增加，预计产能增幅约3.2%此外，中央经济工作会议指出新增可再生能源和原料用能不纳入能源消费总量控制，即原料煤转化成含碳化学品部分将从总能耗中扣除，明年的能耗双控将侧重于对碳排放总量和强度的双控，因此预计国内产量将小幅增加，有望达到6860万吨
2021年国内甲醇新增产能785万吨，从投产时间上看，一季度投产475万吨，二季度投产280万吨，三季度投产30万吨，从投产地域上看，西北地区投产480万吨，华南地区投产180万吨，华东地区投产75万吨，华北地区投产50万吨，从工艺上看，煤制甲醇投产700万吨，焦炉气制甲醇投产85万吨2022年，国内甲醇计划新增产能313万吨，从投产时间上看，临涣焦化三期50万吨，宝丰三期40万吨，黑猫一期30万吨预计12月—明年1月可投产，久泰80万吨，鲲鹏33万吨，山西永鑫20万吨预计二季度可投产，河南延化30万吨，沂州焦化三期30万吨预计明年年底可投产，从投产地域上看，西北地区投产183万吨，华东地区投产80万吨，华中地区投产30万吨，华北地区投产20万吨，从工艺上看，焦炉气制甲醇投产170万吨，煤制甲醇投产143万吨总体看，2022年新产能主要集中在上半年投放，分布在西北地区且以焦炉气制甲醇工艺为主
2.2 进口同比下降，明年或可恢复
2021年，海外甲醇新增产能435万吨，目前三套装置均已投产，其中伊朗Sabalan165万吨负荷仍偏低，预计明年将提升负荷运行，特立尼达Caribbean100万吨停车检修，美国科氏170万吨正常运行2022年，预计海外甲醇新增产能495万吨，三套装置均在伊朗且时间均在下半年，其中伊朗Dena165万吨与Sabalan165万吨计划是前后投产
2.3 下游开工前高后低，明年投产计划不多
2021年，甲醇下游开工整体呈现前高后低，上半年甲醇下游综合开工平均值为72%，下半年综合开工平均值为62.7%，全年平均值为67.5%，略高于去年全年的67%其中，烯烃开工79.7%，低于去年的82%，甲醛开工19.9%，高于去年的19%，二甲醚开工18%，低于去年的18.1%，MTBE开工48.5%，高于去年的45.6%，醋酸开工81.3%，高于去年的75.2%2021年，我国甲醇总需求量约7900万吨，较去年的7490万吨同比增加5.5%，其中烯烃需求占比约50%，甲醛，二甲醚，MTBE，醋酸等传统需求总占比约19%，其他需求占比约31%总体来看，尽管烯烃需求占比有所下滑，但仍占据甲醇下游的半壁江山，甲醛，二甲醚，MTBE，醋酸等传统需求总占比继续下滑，明年可关注山东联亿200万吨甲醛置换大装置，以及广西华谊70万吨下游配套醋酸装置等的投产情况
2021年，延长中煤二期60万MTO装置投产，同时配套甲醇产能180万吨2022年，国内煤/甲醇制烯烃新增产能不多，仅80万吨，涉及甲醇理论需求250万吨其中，新疆恒友20万吨MTP11月下旬投料试车，但12.3故障停车，重启时间未定，预计需要年外采甲醇70万吨，天津渤化60万吨MTO投产计划再度推迟到明年二季度，今年年底PVC，烧碱等部分下游可能会先进行倒开车其他，诸如常州富德30万吨MTO，甘肃华亭20万吨MTP，青海大美60万吨MTO等装置，目前暂无重启或投产计划，故暂不计入统计
2.4 库存较去年显著去化
2021年，甲醇库存较去年显著去化总体来看，今年沿海平均库存为90.22万吨，低于去年的116.65万吨，沿海可流通平均库存为20.12万吨，低于去年的31.66万吨，内地平均库存为41.29万吨，低于去年同期的50.36万吨沿海方面，今年以来我国进口量下降较多，而上半年下游开工提升后维持高位运行，因此上半年沿海库存及可流通库存均呈现震荡下行走势，可是三季度伴随着下游利润转差，下游开工快速回落，沿海库存及可流通库存出现累积，四季度伴随着甲醇价格下行，下游利润恢复开工提升，库存再度回落，12月受伊朗限气影响进口下降较多，库存加速去化，目前沿海库存68.65万吨，可流通库存18.5万吨，均处于历史中下水平内地方面，春节期间物流停滞出现大幅累库，2月库存最高达到54.73万吨，节后受能耗双控影响内地供给受限，库存震荡下行，四季度煤炭价格政策性下调，煤制甲醇装置纷纷重启，加之终端需求走弱，库存持续累积，直至11月以后气头装置进入检修期，国内烯烃装置重启，库存再度回落，目前内地库存43.32万吨，仍处于历史中上水平
03
后市展望
3.1 平衡表转向宽松，明年整体供大于求
根据季节性规律，检修及新投产预期，我们预估2022年甲醇市场整体供大于求国产方面，国内产量预期兼顾了新产能投放，气头重启，冬奥会环保限产，春检及能耗双控等多方面因素，明年上半年产量将明显高于今年下半年水平，明年下半年产量则进一步小幅上升，进口方面，考虑到一季度伊朗限气减产，以及气价下调后明年海外装置整体负荷将同比提升，一季度仍维持低进口水平，二季度以后进口将同比提高，需求方面，1月份起冬奥会环保限产对传统下游影响将显现，随后叠加2月份春节假期需求季节性回落，二季度关注天津渤化投产情况，伴随着下游利润恢复，预计全年需求同比小幅提升
3.2 宏观经济氛围不佳，甲醇中线承压下行
国际方面，美国劳工部12.10公布的数据显示，11月美CPI同比涨幅进一步攀升至6.8%，创40年来最高通胀记录，美联储迫于高通胀压力很可能会加速taper的步伐，此外市场预计美联储明年上半年将开始加息，2022年加息次数或为3次，因此从流动性收紧的大环境上看，明年全球经济将进入下行通道，终端需求将会受到抑制，大宗商品价格相对承压。
原油方面，OPEC+坚持逐月增产40万桶/日的计划，新冠变异病毒Omicron目前仍存在很多不确定性，市场对经济和需求前景的担忧难以消除，明年一季度油市大概率进入累库阶段，油价震荡偏弱可能性较大。
国内方面，12月召开的中央经济工作会议为2022年我国经济发展定调，会议指出:我国经济发展面临需求收缩，供给冲击，预期转弱三重压力，高质量发展不仅是质的提升，量的合理增长依然重要，坚持先立后破，即新经济增长点未全面替代旧经济前，旧经济也需要合理增长，要保证财政支出强度，加快支出进度，适度超前开展基础设施投资，但坚决遏制新增地方政府隐性债务，要正确认识和把握碳达峰碳中和，不搞运动式减碳，新增可再生能源和原料用能不纳入能源消费总量控制，双控的主体将由能耗量转向碳排放量等。
甲醇方面，供给端，2022年国内外均有新增产能投放，但预计实际增量将低于2021年新增水平，国内能耗双控强度大概率将下降，煤制甲醇负荷将提升，焦炉气甲醇部分新增产能年初将投放，气头甲醇1月份逐渐恢复，春检及冬奥会环保限产仍会存在阶段性影响，此外进口短期受伊朗限气影响下降，但明年进口预计回升，需求端，目前除醋酸外，下游利润均表现不佳，诚志二期，大唐多伦等烯烃装置重启时间未定，传统下游需求叠加春节临近及冬奥会环保限产影响将持续承压，在宏观经济下行终端需求疲软的大环境下，整体市场前景难言乐观，但也不排除阶段性有经济政策刺激的可能性，估值端，原油一季度若累库，或带动化工品氛围转弱，下游利润进一步恶化，则需要上游让利维持生存，而煤炭价格仍承压下行，煤制成本有进一步回落可能，因此上游未来也存在让利空间，从估值角度看中期下跌逻辑通顺。
策略方面，短期一方面国内供给压力较大，需求不佳，另一方面进口减量，库存去化，烯烃有重启可能，因此多空逻辑共存，或延续震荡运行，中期考虑估值下移逻辑，若油，煤价格回落，甲醇将承压下行，长期看仍有政策托底，刚需和成本支撑，预计全年运行区间1800—3000元/吨。
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